债券市场：未来2-3年资产配置的主要方向
时间：2013-08-19 作者：【王丹丹】 来源：【上海证券报】
2009年以来，我国的债券市场经历了快速的发展。从市场容量看，截至2013年6月底，债券市场（包括银行间和交易所债市）总规模达到28.26万亿元，较2008年底增长了180%；从产品类型来看，除了传统的公募债券类基金，基金专户、券商资管产品、银行理财产品、信托产品，从流动性、投资范围、收益锁定性等方面，满足了不同客户群体的投资需求；从产品创新来看，理财货币基金、保证金货币基金、分级债券基金、纯债基金、信用债基金层出不穷，为投资者提供了丰富的选择。
从投资者的角度来看，大部分时间里需要面对的选择是：购买股票类基金还是购买债券类基金？对于那些具有中长期资产配置需求的投资者而言，恰当的大类资产配置非常重要。而这个问题的解答，需要依赖对经济走势的趋势性判断。
从国内经济来看，核心问题是国内生产型经济体的本质未变、却面临整体要素价格高企带来的相对优势下降的问题。今年以来的经济增长频频低于预期，而政府并未像以往一样快速推出刺激计划，而是为短期经济增长匡定了下限，从中我们可以梳理几个核心矛盾：一、相对美国而言中国依旧是生产型经济体，但利率、汇率、人工、房租这些要素价格在金融危机后均大幅上涨，与此同时，近两年来资本回报率持续下降，不仅抑制了投资需求，也使得美元回升大背景下，维持资本流动良性循环使得房价、利率、汇率均失去了应有的弹性，必须维持在高位，从而为未来的经济下行埋下了种子；二、四万亿后，企业和政府的杠杆均有大幅提升，形成目前较高的债务水平和过剩产能，因此以加杠杆方式继续刺激经济，不仅面临空间较小的问题，也面临短期通胀上行而后续依然需求不足的状况，这也是目前政府没有采取大规模刺激政策的原因所在。
从海外情况来看，金融危机后，不仅美欧日这类发达经济体、很多新兴经济体也采取了经济刺激政策，基本上各个经济体的债务率均有所上升，虽然危机后经济增速出现较快的回升，但近两年经济增速接连下滑，表明货币政策不是经济恢复的根本推动因素，主要的矛盾在于全球经济高速增长后动力的衰竭与修复，表现为经济体杠杆的良性再平衡。美国经济尽管最先出清，率先走出低谷，其失业率出现了一定的下降，但庞大的债务规模对利率维持低位的要求与经济增长带来利率回升的表现形成矛盾，使得美国的复苏异常曲折。尽管美联储决定年内开始削减QE购债的规模，其过程注定一波三折，但中期来看，美元回升的态势确立，对新兴经济体的流动性形成收缩效应。欧洲方面，债务问题一直没有彻底解决，经济增长动力也不如美国，其复苏注定更加波折。
从股票与债券资产的估值对比来看，股票资产中，仅大盘蓝筹股的估值具备安全边际，中小盘股票的估值则具有一定的风险。部分蓝筹股的分红收益率与AA级的信用债水平相当，但经济的中期走势不稳定因素依然存在，股票的估值可能面临EPS下修带来的影响，从这个角度来讲，即使大盘蓝筹股的估值较低，从中期来看，债券资产机会的确定性似乎更强。
综上所述，从配置的角度，债券资产具有较高的安全边际，未来更确定地受益于经济的下行和通胀水平的下降。因此，建议投资者根据自身对流动性、安全性、收益性的不同需求，选择适合自己的债券产品进行投资，如债券型基金等。
从投资者的角度来看，大部分时间里需要面对的选择是：购买股票类基金还是购买债券类基金？对于那些具有中长期资产配置需求的投资者而言，恰当的大类资产配置非常重要。而这个问题的解答，需要依赖对经济走势的趋势性判断。
从国内经济来看，核心问题是国内生产型经济体的本质未变、却面临整体要素价格高企带来的相对优势下降的问题。今年以来的经济增长频频低于预期，而政府并未像以往一样快速推出刺激计划，而是为短期经济增长匡定了下限，从中我们可以梳理几个核心矛盾：一、相对美国而言中国依旧是生产型经济体，但利率、汇率、人工、房租这些要素价格在金融危机后均大幅上涨，与此同时，近两年来资本回报率持续下降，不仅抑制了投资需求，也使得美元回升大背景下，维持资本流动良性循环使得房价、利率、汇率均失去了应有的弹性，必须维持在高位，从而为未来的经济下行埋下了种子；二、四万亿后，企业和政府的杠杆均有大幅提升，形成目前较高的债务水平和过剩产能，因此以加杠杆方式继续刺激经济，不仅面临空间较小的问题，也面临短期通胀上行而后续依然需求不足的状况，这也是目前政府没有采取大规模刺激政策的原因所在。
从海外情况来看，金融危机后，不仅美欧日这类发达经济体、很多新兴经济体也采取了经济刺激政策，基本上各个经济体的债务率均有所上升，虽然危机后经济增速出现较快的回升，但近两年经济增速接连下滑，表明货币政策不是经济恢复的根本推动因素，主要的矛盾在于全球经济高速增长后动力的衰竭与修复，表现为经济体杠杆的良性再平衡。美国经济尽管最先出清，率先走出低谷，其失业率出现了一定的下降，但庞大的债务规模对利率维持低位的要求与经济增长带来利率回升的表现形成矛盾，使得美国的复苏异常曲折。尽管美联储决定年内开始削减QE购债的规模，其过程注定一波三折，但中期来看，美元回升的态势确立，对新兴经济体的流动性形成收缩效应。欧洲方面，债务问题一直没有彻底解决，经济增长动力也不如美国，其复苏注定更加波折。
从股票与债券资产的估值对比来看，股票资产中，仅大盘蓝筹股的估值具备安全边际，中小盘股票的估值则具有一定的风险。部分蓝筹股的分红收益率与AA级的信用债水平相当，但经济的中期走势不稳定因素依然存在，股票的估值可能面临EPS下修带来的影响，从这个角度来讲，即使大盘蓝筹股的估值较低，从中期来看，债券资产机会的确定性似乎更强。
综上所述，从配置的角度，债券资产具有较高的安全边际，未来更确定地受益于经济的下行和通胀水平的下降。因此，建议投资者根据自身对流动性、安全性、收益性的不同需求，选择适合自己的债券产品进行投资，如债券型基金等。
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